浅谈苏宁易购并购家乐福中国的并购价值

编辑|宇儿

随着信息化程度的迅速提升和消费者行为的不断变化，线下零售领域面临巨大挑战。

苏宁易购并购家乐福中国的并购价值

随着互联网流量红利逐渐退去，线上零售领域也急需新的发展方向。

就目前而言，线上和线下相结合的购物模式更能满足消费者的需求。

近年来国家推行多项政策，鼓励线上零售平台积极落地，线下零售平台积极与线上零售平台结合，以发挥行业协同效应，实现经济的快速增长。

基于此背景，多个线上零售平台开始寻求突围之路，积极通过并购线下优质零售资源布局新的商业模式，助推“智慧零售”的形成。

可见零售企业通过并购进行线上线下资源整合是大势所趋。

基于此，本文主题为“智慧零售”背景下的互联网零售企业并购协同绩效研究，并探究其背后的并购价值创造机制。

2019年6月份，苏宁易购发布并购家乐福中国的公告，2019年9月份，苏宁易购以现金的方式支付完毕全部的并购对价。

本文以苏宁易购并购家乐福中国为例，研究线上零售平台并购线下优质零售平台并购协同绩效的实现情况，同时研究该案例中企业并购价值的创造过程。

本文在对并购动机、并购协同理论和并购过程进行阐述的基础上，从经营协同效应、管理协同效应、财务协同效应整理并购案例的并购价值创造过程。

并使用事件研究法、会计指标法和EVA指标分析法对并购协同效应的长短期绩效进行评价。

从经营协同效应、管理协同效应、财务协同效应三个角度结合起来分析。

使用定量研究和定性研究相结合的分析方法，借助事件研究法分析并购窗口期内苏宁易购股票的日超额收益率和超额累计收益率，以此来评价并购的短期市场反应；

后借助会计指标法、EVA指标分析法，结合2016-2020年苏宁易购经审计后的财务报表数据进行财务指标分析，并对苏宁易购并购完成前后的经济增加值进行测算。

最后从协同效应的三个方面对协同绩效做出衡量并总结。

从非财务指标方面的分析来看，虽然苏宁易购并购家乐福中国带来了相应的财务风险，但是能够发挥多个方面的协同效应，能够增强苏宁易购的价值链效率和管理能力。

同时收获了良好的市场效应，从非财务指标方面来看，本次并购协同效应实现良好。

作为互联网零售企业一次大规模的并购活动，苏宁易购并购家乐福中国的并购整合工作、并购是否发挥正面协同效应以及案例中的并购价值创造机制具有广泛的借鉴和参考意义。

本文旨在通过分析此次并购行为中存在的亮点与不足，对其进行分析和总结，并以小及大。

本文的研究过程可以为同行业其他提供参考。

研究背景与研究意义

苏宁易购总裁张近东曾于2018年提出“智慧零售是零售行业的未来，它是为了企业的长远发展而产生的”。

这一概念的提出，也夯实了中国学者们关于“智慧零售”的认知基础。

所谓智慧零售，是指通过利用网络和物联网技术，了解消费者习惯，预见消费者行为趋向，并指导产品制造过程，为消费者创造多样化、个性化的商品与服务。

在“智慧零售”的背景下，互联网零售企业的并购活动日益增多。

互联网零售企业通过使用并购的方式去打造全场景多业态智慧零售已是大势所趋。

本文对互联网零售企业并购协同效应的实现情况及并购协同机制进行了较为系统的研究和论述，选题具有一定的理论意义和现实意义。

1.研究背景

最近几年，我国政府积极促进资源供需方面的结构性变革，想要通过对产业结构进行调整，以达到社会资源的最佳分配和国民经济的快速增长等目的。

政府部门也随之出台了许多针对性政策措施，以推动互联网零售行业的转型升级。

2017年的政府工作报告提出线下实体门店和线上网络门店应积极融合。

同时，按照统计局所公布的统计资料表明，我国社会消费品零售总额上升速度自2010年起便开始下降。

而截止2021年底，我国线下实体商店零售总额占全国社会消费品零售总额中的70.30%，另外的29.70%来自线上网络零售。

国家政策的扶持、稳定商业经营环境的保障以及互联网消费的迅速发展，极大程度上助力着“智慧零售”的形成。

零售业也在进行着积极的转型，政府出台的政策也开始引导线下零售企业与线上零售企业积极融合。

零售行业格局变化已经是大势所趋。

与此同时，互联网零售行业正在发生着频繁的并购活动。

例如，腾讯在与沃尔玛开展合作之后，为掌握永辉超市零售数据，选择入股永辉超市。

阿里近年用224亿元将高鑫股份纳入旗下，成为后者一大股东。

京东为了获取五星电器的线下零售资源和渠道，也选择分两次并购将五星电器“收入麾下”。

由此可见，互联网零售企业正在发生频繁的并购活动。

但是频繁的并购活动是否发挥了预期的并购协同效应呢？该问题引人深思。

基于此，为深入研究在“智慧零售”背景下互联网零售企业的并购协同绩效，本文将以苏宁易购并购家乐福中国的并购事件作为案例分析的对象。

此次并购，是苏宁易购布局线上线下全场景多业态零售生态中影响最大的一次并购行动。

此外，苏宁易购计划借助并购家乐福中国去进一步进行线上与线下全方位多业态的融合与发展。

同时，此次并购也是线上和线下零售资源整合的尝试和探究。

但苏宁易购近年股价持续走低，净利润由正转负，针对其布局线上线下全场景多业态零售所进行的并购活动是否发挥了预期并购协同效应的问题引人深思。

基于此，本文将以“互联网零售企业并购协同绩效与并购价值实现机制”为核心问题展开研究。

综上，对苏宁易购并购家乐福中国的并购协同绩效的研究不仅是对案例本身的研究，也是对互联网零售企业如何更好的发挥并购协同绩效的研究。

能够增加互联网零售企业并购案例和理论研究，并且为同行业的公司进行并购提供些许参考和借鉴作用。

2.研究意义

（1）理论意义

国内外学者们通常从经营协同、管理协同和财务协同对并购协同绩效展开研究。

然而现有的并购协同绩效的研究成果多为传统行业以及医药行业，少有对互联网零售企业的研究。

本文将以互联网零售企业为落脚点，分析苏宁易购并购家乐福中国的过程中，并购动机、并购协同的具体内容，最后评价此次并购的并购协同绩效及并购价值的创造过程。

本文采用多种方法分析苏宁易购并购家乐福中国的并购协同绩效，可以在一定程度上对现有的并购理论进行验证，还可以对我国互联网零售企业的并购情况进行案例补充。

使我国互联网零售企业对并购理论更好的应用和拓展，同时也可以为日后学者们的研究提供一定参考。

（2）实践意义

由于零售和消费品行业的迅速发展，部分互联网零售企业依靠内生动力增长受阻，因此互联网零售企业的并购交易将更加频繁。

基于此背景，本文将通过多种方式对苏宁易购并购家乐福中国的并购协同绩效做出评价。

同时希望本文的研究结论能够对同行业中其他意在运用并购构建线上线下全场景多业态融合发展的智慧零售模式的公司提供一定的借鉴和参考。

并购动因文献综述

企业并购动因的研究在国外开始较早，Jensen和Ruback认为，公司实施并购，目的是为了提高生产效率。

也就是说在并购方和被并购方的绩效有差距时，以“理性人”的观点来看，应从低效率和高效率中选择有效的管理方法。

通常，被并购方的效益较差，通过并购，并购方拥有话语权，可以使低效的模式被摒弃。

Garzella、Fiorention的研究说明了协同管理的作用。

研究指出，大多数企业并购的动因都包括想要发挥协同效应，但预期的并购协同效应通常在并购时会被高估并且实现较难。

作者还指出，不应将协同效应的发挥视为并购的终点。

因为既然企业管理层与高管都可以通过更有效的管理方法，来规避并购产生的信息不对称的陷阱，那么协同效应也就能够提升并购后企业的整体价值。

Rachna认为，公司通过横向并购将能够扩大其市场份额。

但对公司来说，并购中最关键的问题是实现企业的协同发展，并有助于与统一业务规模内的企业互相学习与理解，以便建立更有利于自身企业发展的经营方针，从而增加公司规模。

CuiZhe等通过对多个并购案例的动机进行研究，他认为对企业并购行为的深入研究与剖析对企业有明显好处，可以有效的管理与控制并购行为，进而推动公司的成长。

等认为当前的许多企业都将并购视作企业发展的工具，通过并购能够快速完成多领域发展。

企业通过并购的方式，能够增加自身市场规模，提高利润率，保持核心竞争力和在国际市场中的地位。

我国学者对于并购动因的研究在诸多学者的共同推动下，也较为详实。

有些研究者的研究得出并购是为了提升企业效益而存在的，从而最终形成战略协同。

温灵芝提出企业采用跨国并购的方式能够快速并且高质量的协调资源，能够优化企业的结构与各方面的能力。

庄云枫借助研究好想你并购百草味的并购活动，得出“并购能够去帮助食品企业整合优质资源，从而促进公司发展策略优化升级”的结论。

郝玉萍通过分析若干个互联网企业的并购动因，发现公司的并购动机是为了实现财务协同效应。

宋雨姗教授表示，互联网公司想要形成规模经济效应，会采取并购行动来实现目标，实现增加公司规模、提高市场控制能力和减少交易成本的目的。

有些学者认为并购是为了扩大竞争优势。

李蓉、王淑梅从中国企业在新形势下并购的基本状况入手，剖析了中国中小企业的并购动因，从而为中国中小企业在大环境下积极开展并购活动提供了一定的对策。

使得中国中小企业的并购活动能够和我国政府的需求指向保持一致，更符合我国政府导向，进而提升了企业并购的有效性。

龙彦华认为公司的并购是社会经济发展的必然需求，对于推动行业经济发展有着良好的意义。

因此许多企业都会选择公司在发展壮大过程中的重大并购机会，以增强自身企业的实力，而并购也能够优化公司内部资源。

从而拓宽了公司的发展空间，让公司保持在市场竞争中的领导优势，为公司的发展与壮大提供了更多的可能性。

并购协同绩效文献综述

Heal，PalepuandRuback通过对当时50起成交数额最高的企业并购事件进行分析，同时对这些公司的经营现金流收益率进行评价。

最后研究结果表明并购能使公司的长期账面绩效得到增长。

但Ghosh以及MoellerandSchlingemann确认为，其所研究的企业并购后的长期账面绩效并没有进步。

SharmaandHo以20世纪80年底末的近40起并购事件展开研究。

对并购方公司的每股收益、净资产收益率、总资产收益率在并购前后的变化情况做了统计分析，时间范围为并购前后6年的时间。

研究结果显示，并购方公司每股收益、净资产收益率、总资产收益率均出现了明显下滑趋势。

Stibale通过对欧洲公司成功利用并购实现协同效应的例子加以研究，总结出并购行为有助于公司实现规模经济，协同效应的产生也可以借助公司并购前后收益率的变动进行反映。

国内学者通过不同的观点和研究方法对并购是否能够为并购方带来正面绩效展开实证研究，结论并不相同。

公司并购可能会带来公司业绩提升，也可能会导致公司业绩下降。

刘畅、韩爱华等对2014年的一百多家公司并购前后的业绩借助因子分析法开展统计研究。

经过研究发现，并购能带来短期绩效的小幅提高，不过随着时间的推移，公司的长期绩效表现会明显变好。

严家栋采用事件研究法对私有控股公司的并购案例展开研究，得到的研究结论是并购绩效为正且随时间逐渐增长。

沈倩倩结合事件研究法和会计指标法深入研究苏宁易购并购红孩子的并购协同绩效。

结果表明：从事件研究法的角度出发，企业并购所带来的超额收益率比较稳定，增长较多的是累计超额收益率，说明并购红孩子为苏宁易购带来了短期的正面绩效。

但在会计指标法下，反映经营、获利、成长能力的财务指标表现平平。

李菁利用会计指标法研究鹿港科技并购世纪长龙的长期绩效，研究结果表明并购带来了正面绩效，同时收获了良好的市场效应。

张新通过实证研究得出结论，并购在短期内能够增强目标企业的获利能力指标表现，而从长期考虑则会减少。

但是并购方的短期盈利能力指标的表现与目标企业相比则恰恰相反，从并购方的角度来看，结论显示并购并不能带来积极效果。

郑艳秋和江涛借助净资产收益率和托宾Q值两种分析指标评价并购的绩效，通过整理发生在2000年初期的若干个重大并购事件，以产业为划分依据展开了统计研究。

结果表明，并购方的ROE在并购的前三年都大于零，托宾Q值的变化则恰恰相反。

区别的原因是因为两种指标的内涵大相径庭。

短期绩效通常受到市场期望的影响，企业中长期经营表现则是通过若干年的财务数据的情况反映出来的。

张翼、乔元波等的实证研究内容为：学者们对2003年至2008年间沪深交易所发生的全部并购案例为分析对象。

通过对比并购前后的公司绩效，得到“并购后的并购整合工作开展不佳，并购并没有带来预期的超额收益”的结论。

左晓慧、吕洁瑶采用EVA指标分析法分析发生在2010年的二十个并购事件，目的在于研究并购后的绩效情况。

得出的结果是EVA仅在短期内有所增加，第二年开始便逐渐下降，因此得出“短期时间内并购并不能带来业绩提升”的结论。

张晓明、闫申经过对中国太阳能及光伏发电系统行业进行分析研究。

得到的结论是并购活动可以降低成本、改进生产工序、提高服务质量，但是要注意如果无计划盲目扩张会给公司带来巨大的风险，同时也不会带来正面的效果。

李运熙和徐晓飞借助会计指标法分析荣之联并购汽车网的案例，得出的研究结果是并购活动并没有发挥预计并购协同效应。

吴日中等学者采用评价短期并购绩效的事件研究法和评价中长期绩效的会计指标法，分析科大讯飞的并购案例，他们认为，并购并不会带来全部的正面协同效应。

在其研究的案例中，科大讯飞的营运能力、偿债能力和盈利能力方面的协同效应很小，相反在成长方面的协同效应比较强。

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